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全面反思A股震荡

发布:2015-08-18 09:37    浏览:

  编者按:针对我国股市6月份以来发生的剧烈震荡,中国金融四十人论坛分别于7月7日及8月9日组织了两场内部研讨会,并成立了课题组,对近期国内股市震荡从原因、影响、救市和启示四方面进行全面反思,形成一系列专报。此外,还面向论坛成员进行了一系列约稿、访谈,以期对股市震荡可能导致的系统性风险、风险传导机制、救市措施、国际经验借鉴、股市如何健康稳定发展等方面进行全面深入的剖析。

 

 

多因素共振导致股市暴跌 治标与治本结合促市场发展

文/中国金融四十人论坛研究部 2015年7月15日

  提要:7月7日,中国金融四十人论坛举办第127期双周内部研讨会,会议的主题是“股市震荡与系统性风险”。来自财政部、人民银行等部门,北京师范大学等学术机构,中信证券、国泰君安、光大证券等金融机构的专家学者和业界人士参与研讨会。结合与会专家和四十人论坛专家对股市的分析,我们认为,多重因素促成了本轮股市的震荡调整。首先是股票市场的价值回归。其次,杠杆机制成为了市场剧烈波动的放大器。最后,股市的剧烈调整造成了流动性的枯竭,反过来又恶化了局势。

  虽然从传导路径上看,股市将实体经济拖入深渊的可能性不大,但对股市的悲观看法很有可能打击市场对宏观经济的信心,也会影响各界对政府宏观调控手段的信心,还有可能影响下一步改革措施的推进。因此政府部门应该坚决出手,稳定住目前不利的局面。

  当务之急是恢复市场信心,避免由于恐慌导致的抛盘踩踏,引发系统性金融风险。可考虑的措施包括临时休市、协议平仓等。长期则需治本,包括在金融改革过程中应该更加注重金融基础设施的建设,以及政府应多花力气、做实改革牛、有效发挥媒体的监督功能等。

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可预见但无法预测的股市暴跌

文/中国金融四十人论坛课题组 2015年8月3日

  提要:根据学术委员会的建议,中国金融四十人论坛成立了课题组,拟对近期国内股市震荡从原因、影响、救市和启示四方面进行全面反思,并形成一系列专报。本期是对系列报告之一,是对股市震荡原因的分析。前期股市短期内暴涨诱发估值泡沫急剧膨胀是本轮股市调整的主要原因,获利盘巨大的离场冲动和杠杆资金内在的脆弱性随时可能导致市场暴跌,证监会清理场外配资只是将不可避免的股市调整时点提前。股市泡沫注定不可持续,在5000点附近戳破有助于抑制风险扩散,并非完全是坏事。政府救市应尽量采取市场化手段,以维护市场流动性为原则,以化解估值泡沫为目的,不设目标点位,雷霆出手稳定市场情绪后,应允许市场自发调整,避免形成“政策市”的市场形象,进而诱发新的投机泡沫。

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进一步完善股市的后续救市预案

文/中国金融四十人论坛课题组 2015年8月13日

  提要:根据学术委员会的建议,中国金融四十人论坛成立了课题组,拟对近期国内股市震荡从原因、影响、救市和启示四方面进行全面反思,并形成一系列专报。本期是对系列报告之二。课题组认为,7月底的股市调整不同于6月份的股市暴跌,国家再次强力救市的必要性较低,而只需对救市策略稍加改进。但为应付未来可能出现的更为严峻的情况,仍需完善后续的救市预案。下一步,应根据市场特征来确定救市的时间窗口,可考虑采取成立国家层面的应急小组、临时休市、实施T+0交割、放宽涨跌停板限制等措施强化救市效果。

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A股调整不应诿过境外机构做空

文/中国金融四十人论坛课题组 2015年8月17日

  提要:根据学术委员会的建议,中国金融四十人论坛成立了课题组,拟对近期国内股市震荡从原因、影响、救市和启示四方面进行全面反思,并形成了一系列专报信息。本文为系列报告之三,是对外资机构是否参与做空中国股市的分析。课题组认为,在本轮股市暴跌前后,境外机构一方面积极做空境外上市中资概念股,同时不断释放A股存在较大风险的言论,对市场预期起到较大负面影响。但除施加舆论影响以外,通过合法渠道投资A股的外资虽可起推波助澜作用,但难以在本轮暴跌中主导市场走势。

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杠杆资金性质呼唤股市交易规则改变

文/中国金融四十人论坛课题组 2015年8月21日

  摘要:根据学术委员会的建议,中国金融四十人论坛成立了课题组,拟对近期国内股市震荡从原因、影响、救市和启示四方面进行全面反思,并形成了一系列专报信息。本期是系列报告之四,是关于杠杆资金对股市波动的影响分析。课题组通过测算发现,股市的杠杆率最高时点约为1.5倍。从现阶段测算的数据来看,资金杠杆已经回到年初水平,波动率趋于稳态,市场处于短期的均衡底部位置。杠杆资金不仅决定了股市的波动,还将股票市场交易性质变更为期货市场性质。为此,建议监管机构从行政执法角度设立杠杆资金进入条件,同时引入T+0或废除涨跌停板制度。

  自2015年开始,股票市场进入牛市快速上涨行情。上涨的原因除了原有的估值修复、改革预期、沪股通、监管支持等以外,更重要的还有资金面的因素。资金面实质上反映了全市场的借贷状况,也即是市场的杠杆资金水平。

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应改进股市的监管方式与交易制度

文/中国金融四十人论坛研究部 2015年8月18日

  提要:根据学术委员会的建议,中国金融四十人论坛(CF40)成立了课题组,拟对近期的国内股市震荡进行全面反思,并形成了一系列专报信息。近日,CF40举办第130期双周内部研讨会,课题组介绍了初步研究成果,来自中国社科院等学术机构,中投公司、安信证券、中信资管等金融机构的专家学者与业界人士参与研讨会,部分来自监管部门的专家也参加了会议。

  与会专家认为,当前实体经济的一些问题比股市更值得关注。短期内,资本市场刺激实体经济的效果有限,其功能和作用不宜过度拔高。在长期,以市场化为导向的健康的多层次资本市场必不可少,下一步的资本市场改革不能止步不前。从宏观上看,股市问题是投资者偏好于用“短钱”投资长项目、高风险项目的一个表现,而羊群效应等心理因素加剧了股市震荡。本轮“股灾”与“钱荒”、“债灾”有相似之处。救市导致了一些不利影响,各方应从监管层面、交易制度来反思股市问题。

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股市震荡的宏观影响能有多大?

文/徐高 CF40•青年论坛会员、光大证券首席经济学家 2015年7月9日

  提要:在过去大半个月,A股因融资盘去杠杆而急促下跌。在股市此番动荡中,融资盘处在核心位置。在我们所做的压力测试中,在非常极端的情况下(上证综指跌到2000点,融资盘一直不平仓),融资盘可能给券商带来约3千亿的损失,给银行带来不超过4千亿的损失。这还不至于威胁到金融体系的稳定。而从金融风险向实体经济传导的资产负债表和信贷两个渠道来看,股市动荡对实体经济的威胁也不大。简而言之,我国并不会因为股市大跌而产生金融危机、经济危机。但如果此次股市大跌后金融活动趋向萎靡,全社会GDP增速可能因而损失0.6个百分点。

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A股杠杆交易的风险传导机制

文/林采宜 CF40成员、国泰君安证券首席经济学家 2015年7月6日

  提要:“国家牛市”的舆论是误导市场预期、诱发市场投机的重要因素;场外配资公司非法融资渠道和券商交易系统的无缝对接,为高杠杆提供了技术基础;保护“改革牛”不能以牺牲改革为代价。

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救市? 为什么? 如何救?

文/钟伟 CF40成员、北京师范大学金融研究中心主任 2015年7月7日

  提要:当前,市场处于动荡之中,并且动荡在发散,恐慌在蔓延。由于市场可交易标的日益减少, A股事实上已加速走向休市和流动性枯竭状态,由股市引发系统性风险的担忧在逐渐上升。股灾既已形成,救市的基本原则应基于三点:保证流动性、稳定市场情绪、维护自由交易契约。

  我们的临时应急建议包括如下五点:一是政府宣布临时休市;二是政府承诺无限流动性供给,以平息股市动荡;三是协议平仓;四是扩大救市操作标的;五是向公募基金提供紧急流动性支持。

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政府救市?来看看美国政府是怎么做的 2015年7月3日

  提要:当前我国股市下行压力较大,投资者恐慌情绪蔓延,各种救市的声音层出不穷。对于政府是否救市、如何救市,存在诸多争议。为了防止风险外溢,确保不发生系统性风险,救市有其必要性。然而,从投资者自担风险、防范道德风险的角度来看,政府救市不应当为个别杠杆投资者的高风险行为“收拾残局”。救市的方法各种各样,从现实情况看,最好与市场机制相结合,不一定采取简单的行政化手段。

  这方面美国在国际金融危机期间的做法很值得参考。尽管国情、市场不同,然而一些逻辑是可以借鉴的。这些措施都是在市场机制的前提之下制定的,细读之后不难发现它们的精妙之处。

  本文摘自《银行宏观审慎监管的基础理论研究》(中国金融四十人•青年书系,中国金融出版社2013年出版),以飨读者。

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救市需要更大胆的改革

文 孙明春 2015年7月9日

  提要:由于杠杆使用过多等原因,最近几周的A股急跌使得金融体系的系统性风险上升,监管当局被迫采取了紧急“救市”措施,如“国家队”入场护盘、诸多证券公司与基金公司承诺不减仓、暂停IPO、成立救市平准基金等等。目前来看,这些措施的效力还有待观察。

  有投资者担心,万一这些救市措施效果不理想怎么办?政府是否还有更多工具和资源来继续救市呢?笔者认为,有!目前的救市措施还只是停留在对股票市场的直接干预上,还处于“治标”的阶段。如果有必要的话,决策当局完全可以推出更多具有实质性利好的政策,通过“治本”来救市。不过,这些措施不是加强行政性的管制和干预,不是单纯的救股市,而是要救经济、救改革!要继续大幅度放松管制、加大改革开放的力度和步伐。当然,采取这些措施,需要巨大的政治智慧、魄力和勇气。而当前也正是借助救市来深化改革开放目标的绝佳机会!

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股市震荡之后值得深思的三个问题

文/高善文 CF40成员、安信证券首席经济学家 2015年8月14日

  提要:在信息技术时代,以银行为中介的融资体系与技术发展越来越不兼容,中国需要一个以市场化为导向的高度发达的资本市场。发达的资本市场需要具备两个核心要素,政府对市场奉行自由放任的管理理念以及契约至上的精神,而中国当前则两者都较缺乏。

  我们需要从政府监管和市场运行机制两个层面,来反思本次股灾。从监管的角度来看,现有监管体系是需要优化的。从交易制度方面来讲,停牌与涨跌停板、杠杆、场外平仓、强制披露等制度都要完善。

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市场情绪宣泄导致中国股市震荡比全球更为剧烈

文/钟伟 CF40成员、北京师范大学金融研究中心主任 2015年8月25日

  提要:这一轮全球股市和中国股市动荡的根本因素是美联储加息预期。经历了全球性史无前例的以欧美日为主的量化宽松政策之后,人们的确不知道资产价格尤其是风险资产会往哪里走。此前美联储公布非农就业数据之后,市场预期美联储九月份不太可能加息,会延迟到十二月份,导致全球的风险厌恶情绪上升,这是全球资产价格下跌的一个非常重要的原因。

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政府需多层面化解投资者对经济金融风险的担忧

文/李迅雷 CF40特邀成员、海通证券首席经济学家 2015年8月25日

  提要:最近,在美国加息预期下,新兴市场汇率争相贬值,并引发股市大幅下跌。8月以来,哈萨克斯坦本币贬值36.2%、俄罗斯本币贬值11%、中国本币贬值4.4%,货币竞相贬值担忧的上升使得投资情绪急剧恶化。而避险情绪升温的直接结果就是风险资产的大面积抛售,除原油、大宗商品外,股票资产同样难以幸免。目前,道琼斯指数、欧洲50、上证50、沪深300、恒生指数等均跌破250日均线,技术上走熊。但导致股市下行的根本原因还是对经济的预期不佳。如中国的经济增速下行趋势明显,恐怕不是短期内可以回稳的。而且,中国对大宗商品需求的减弱,又影响到亚洲的一些资源类国家和加工工业为主的国家经济。

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救市须标本兼治 资本市场应分拆大恐龙抑制小跳蚤

文/刘纪鹏 中国政法大学资本研究中心主任、教授 2015年8月25日

  提要:应该标本兼治。首先救市是正确的,不能放任市场下跌,要发挥有形的手的作用,而这种作用首先不是简单地向市场砸钱,而是治本,五大银行必须分拆,不分拆就不符合交易学原理,市场就难以形成交易,也就没有人去进行价值投资,必然导致投机、赌博风气越来越盛,全押在创业板上,要么就非法操纵股市,要么就是投资人、股民在疯狂地追逐泡沫,或者说是操纵市场。所以中国资本市场要实现分拆大恐龙、抑制小跳蚤,对任何持股超过30%的第一大股东进行最严格的减持限制,必须提前五个工作日以上披露才能减持,让投资人知晓。这些治本的措施,到现在一个都没有见到,这也是市场悲观预期的原因。中国股市下跌和美国不同,他们是由于存在危机,经济面临衰退,债台高筑,而中国股市中不存在这些问题,就是技术、政策层面出了问题,因此要尽快加强对监管者和领导者的教育。

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